国君食品:山西汾酒21Q1业绩超预期 上调目标价至500元

原标题:【国君食品】山西汾酒:20Q4环比提速,21Q1业绩超预期

来源:猛哥看商业

核心结论

l维持“增持”评级,上调目标价至500元。根据公司2021Q1业绩表现,考虑到公司高端品放量及省外高增速将延续,上调公司2021-23年盈利预测,预计公司21-23EPS(按送股前总股本计算)为5.31元(+0.51元)、7.12元(+0.76元)、9.51元。

lQ4环比提速,2020完美收官。公司20Q4收入环比加速,推测期内青花实现高双位数增长,为Q4提供强劲支撑;公司Q4省内、省外收入分别同增3%58%,省外增速提振明显,支撑Q4增长,2020年公司省外收入同增31.7%,构成公司2020年增长核心驱动力,2020年省外收入环比2019年提升6pct,基本实现全国化。

l青花迅猛、省外高增,21Q1业绩超预期。公司2021Q1收入增速超预期,主要系青花换代期间仍延续爆发增长,估测21Q1青花系列收入同增100%-150%21Q1省外收入同增108%,增速达到历史较高水平,继续成为Q1增长主力;21Q1盈利能力稳定,收入高增速驱动利润增速超预期。公司2021Q1账面合同负债29.3亿元,环比2020Q4基本持平,预收款仍处在高位,体现渠道回款意愿积极。

l十四五开局稳健,看好汾酒高端化、全国化。2021Q1表现来看,青花系列处于品牌势能释放期,复兴版青花30大概率站稳900元价位带,青花高速放量将持续为公司带来利润弹性,当下公司处在品牌认知高、渠道打法成熟的阶段,省外市场将为汾酒持续贡献增长。

l风险因素:宏观经济波动、行业竞争加剧、食品安全。

事件:公司发布2020年报及2021年一季报,其中:

1)2020Q4公司实现收入36.15亿元,同增33.12%,实现归母净利润6.18亿元,同增140.38%,期内实现EPS 0.71元。

2)2021Q1公司实现收入73.32亿元,同增77.03%,实现归母净利润21.82亿元,同增77.72%,期内实现EPS 2.50元。

32020年度公司向全体股东每10股送4股。

Q4环比提速,2020完美收官。分产品看,公司20Q4收入环比加速,其中Q4汾酒系列收入同增40%,推测期内青花实现高双位数增长,为Q4提供强劲支撑;2020年公司实现两端发力,青花系列量价齐升,估测2020年收入增速在35%-40%,玻汾系列仍实现高速放量,估测2020年收入在增速30%以上。分区域看,公司Q4省内、省外收入分别同增3%58%,省外增速环比提振19pct,构成Q4增长核心;2020年公司省内、省外收入分别同增3.6%31.7%,其中长江以南核心市场收入同增50%以上,省外构成公司2020年增长核心驱动力,2020年省外收入占比57%,环比2019年提升6pct,全国化程度继续提升。

2020盈利能力显著上行,疫情致使现金流略承压。受益于Q4青花系列放量带来产品结构改善,叠加期内费用保持稳定,公司2020Q4毛销差同比提升16.12pct63.61%Q4盈利能力显著上行,期内净利率同比提升8.28pct17.09%,带动利润弹性释放。全年来看,2020年结构提升带动毛利率微升1.3pct,疫情期间被动减少费用投放导致销售费用率同比下降4.4pct,期内净利率同比提升5.69pct22.01%,盈利能力提振明显。公司2020Q4销售收现同增8.8%2020年销售收现同增0.73%,推测现金流承压主要系疫情下公司加大对经销商授信力度。

青花迅猛、省外高增,21Q1业绩超预期。公司2021Q1收入增速超预期,其中汾酒收入同增79%,主要系青花换代期间仍延续爆发增长,叠加腰部回暖,估测21Q1青花系列收入同增100%-150%,玻汾系列收入同增40%+,老白汾收入同增30%+,巴拿马收入同增20%+;分区域看,21Q1省外收入同增108%,增速达到历史较高水平,对21Q1增长构成主要贡献。受益于产品结构改善,公司2021Q1毛销差同比提升4.76pct55.6%,由于期内税金及附加抵消作用,公司期内净利率较2020Q1基本持平,收入高增速驱动利润增速超预期。公司2021Q1销售收现同增35.56%,与表观增速基本匹配,表明疫情后回款正常化,期内账面合同负债29.3亿元,环比2020Q4基本持平,大量发货下预收款仍处在高位,体现渠道回款意愿积极。

十四五开局稳健,看好汾酒高端化、全国化。2021Q1表现来看,我们认为改革红利持续释放下汾酒正处于高速上升期,青花系列处于品牌势能释放期,复兴版青花30大概率站稳900元价位带,未来将成为汾酒系列品牌高度的锚,高端酒景气下,青花高速放量将持续为公司带来利润弹性,当下公司处在品牌认知高、渠道打法成熟的阶段,长江以南高增速证明汾酒全国化基本成功,未来省外市场尤其是长江以南市场将为汾酒持续贡献增长。

维持“增持”评级,上调目标价至500元。根据公司2021Q1业绩表现超预期,考虑到公司高端品放量及省外高增速将延续,上调公司2021-23年盈利预测,预计公司21-23EPS(按送股前总股本计算)为5.31元(+0.51元)、7.12元(+0.76元)、9.51元,考虑到公司成长性在白酒板块中位居前列,且确定性高于同业,给与公司202194PE,上调目标价至500元。

风险因素:

1)宏观经济波动:疫情年初对投资活动冲击明显,未来存在持续拖累投资活动的可能性,海外疫情超预期可能间接拖累国内宏观经济;

2)行业竞争加剧:次高端扩容速度慢于新进入者进入速度;

3)食品安全。

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